UPS為國(guó)際快遞龍頭，具有百年發(fā)展歷史，市值約9350億元人民幣；而我國(guó)的快遞龍頭順豐當(dāng)前市值約3700億元，為UPS市值的40%。從發(fā)展的角度看，中國(guó)廣闊的市場(chǎng)空間有望帶動(dòng)我國(guó)快遞企業(yè)實(shí)現(xiàn)跨越式發(fā)展，最終孕育全球巨頭。以UPS為錨，或可估量順豐成長(zhǎng)空間。

　　關(guān)于順豐是否會(huì)成為第二個(gè)UPS的討論由來(lái)已久：UPS為國(guó)際快遞龍頭，具有百年發(fā)展歷史，2019年UPS營(yíng)收4900億元（以11月13日匯率計(jì)算），凈利潤(rùn)293億元，市值約9350億；而我國(guó)的快遞龍頭順豐2019年?duì)I收1122億元，凈利58億元，市值約3700億元。

　　誠(chéng)然順豐與UPS所處的發(fā)展階段不同，兩者業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)、經(jīng)營(yíng)模式、利潤(rùn)體量上存在較大差異，并不完全可比。但從發(fā)展的角度看，中國(guó)是全球發(fā)展最快、最具活力的物流市場(chǎng)，而順豐穩(wěn)扎穩(wěn)打，以時(shí)效快遞為基，并快速拓展業(yè)務(wù)邊界，廣闊的市場(chǎng)空間或許帶動(dòng)我國(guó)快遞企業(yè)實(shí)現(xiàn)跨越式發(fā)展，最終孕育全球巨頭。

　　以UPS為錨，或可估量順豐遠(yuǎn)期空間。本篇報(bào)告我們梳理UPS的發(fā)展歷程，并深度對(duì)比順豐與UPS，回答市場(chǎng)關(guān)注的順豐長(zhǎng)期價(jià)值之問(wèn)。

01百年UPS復(fù)盤(pán)

　　1.全球快遞龍頭，市值接近萬(wàn)億

　　UPS歷經(jīng)百年發(fā)展，成為美國(guó)乃至全球規(guī)模最大的快遞企業(yè)。UPS成立于1907年，早期經(jīng)營(yíng)電報(bào)信件，6年后公司轉(zhuǎn)型百貨配送，并更名為商業(yè)包裹遞送公司。

　　30年代開(kāi)始，UPS逐步擴(kuò)張服務(wù)范圍，借助“黃金璉”計(jì)劃（全國(guó)洲際公路運(yùn)輸網(wǎng)絡(luò)），UPS實(shí)現(xiàn)了對(duì)全美48個(gè)州的快遞服務(wù)。80年代UPS嘗試航空運(yùn)輸和國(guó)際擴(kuò)張。公司于1999年上市，隨后開(kāi)展零擔(dān)和供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)，向綜合物流方向發(fā)展。

　　UPS的發(fā)展歷程是一部兼并擴(kuò)張史，公司從快遞主業(yè)逐步拓展上下游和全球客戶，完成多元化戰(zhàn)略布局。

　　UPS借助其主營(yíng)快遞業(yè)務(wù)優(yōu)勢(shì)，拓展至產(chǎn)業(yè)鏈上下游，包括供應(yīng)鏈（1992年成立UPS Supply ChainSolution）、貨代（2001年收購(gòu)飛馳）、電商服務(wù)（2001年收購(gòu)Mail Box、2012年收購(gòu)Kiala NV、2014年收購(gòu)i-Parcel）、供應(yīng)鏈金融（2001年收購(gòu)美國(guó)第一國(guó)際銀行）等業(yè)務(wù)板塊，突破單一業(yè)務(wù)發(fā)展瓶頸，從而向物流綜合服務(wù)提供商邁進(jìn)。

　　在全球擴(kuò)張階段，UPS有選擇性地切入歐洲、亞洲以及新興國(guó)家市場(chǎng)，不斷提高和鞏固全球份額。

　　UPS于1999年上市，相對(duì)于其百年發(fā)展歷程，上市時(shí)已處于發(fā)展穩(wěn)定期，財(cái)務(wù)表現(xiàn)相對(duì)穩(wěn)健。1998-2019財(cái)年UPS營(yíng)收CAGR為5.4%，該階段公司處于穩(wěn)定發(fā)展期且增長(zhǎng)具有較強(qiáng)韌性，只有2009年因金融危機(jī)出現(xiàn)一次負(fù)增長(zhǎng)。

　　同時(shí)，公司盈利則一直為正，未出現(xiàn)過(guò)虧損，2007與2012年公司出現(xiàn)兩次盈利低點(diǎn)，主要由于當(dāng)年養(yǎng)老金等人工支出較大。

　　從1999年上市至今的21年間，UPS股價(jià)表現(xiàn)穩(wěn)定，累計(jì)上漲360%，相對(duì)收益203%?？紤]到UPS的上市時(shí)間，其早期的成長(zhǎng)、競(jìng)爭(zhēng)等過(guò)程未全部體現(xiàn)在股價(jià)當(dāng)中，公司上市以來(lái)股價(jià)表現(xiàn)穩(wěn)定，股價(jià)累計(jì)上漲360%，標(biāo)普500指數(shù)累計(jì)上漲157%，UPS相對(duì)標(biāo)普500指數(shù)超額收益率203%。

　　分階段看，1999-2019年UPS年化超額收益并不明顯，2020年因疫情而收益顯著。我們將UPS的股價(jià)表現(xiàn)分為兩個(gè)階段：

　　1）1999-2019年公司累計(jì)上漲218%，同期標(biāo)普500累計(jì)上漲132%，UPS超額收益為86%，年化超額收益3.1%；

　　2）2020年公司股價(jià)上漲44.5%，同期標(biāo)普500上漲11.0%，UPS超額收益為33.5%。

　　對(duì)比來(lái)看，UPS在今年錄得超額的原因主要由于疫情促進(jìn)美國(guó)電商行業(yè)發(fā)展以及全球航空物流爆發(fā)。

　　我們觀察海外疫情導(dǎo)致美國(guó)線上網(wǎng)購(gòu)滲透率加速提升、全球航空物流運(yùn)價(jià)大漲。

　　1）疫情期間，美國(guó)電商滲透率加速提升，從2019年的11.3%提升至2020H1的16.1%，迎來(lái)歷史發(fā)展機(jī)遇，亞馬遜股價(jià)今年以來(lái)累計(jì)上漲71%，驗(yàn)證電商行業(yè)高度景氣，作為電商下游的UPS也同樣顯著受益。

　　2）疫情導(dǎo)致國(guó)際航空運(yùn)價(jià)大幅上漲，根據(jù)IATA報(bào)告，2020年全球航空物流平均運(yùn)價(jià)上漲30%，而UPS經(jīng)營(yíng)全球航空物流，充分受益防疫物資、生產(chǎn)生活用品的運(yùn)輸。

　　UPS PE估值中樞約20倍，2020年估值大幅提升至31倍。我們剔除UPS估值異常年份（2007/2012年，利潤(rùn)大幅下滑），公司PE估值中樞約20倍，估值水平總體平穩(wěn)，波動(dòng)不顯著，主要與公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)緩慢有關(guān)。2020年受益疫情，UPS估值大幅至31倍。

　　2000年至今UPS市值累計(jì)上漲254%，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)56%，估值由14倍提升至31倍（增長(zhǎng)127%）。由于1999年為公司業(yè)績(jī)低點(diǎn)，我們以2000年為起點(diǎn)，計(jì)算公司迄今為止市值累計(jì)上漲254%，估值提升幅度大幅高于利潤(rùn)增長(zhǎng)，估值波動(dòng)對(duì)公司市值影響更大。

　　上市以來(lái)，UPS的資本開(kāi)支力度呈現(xiàn)波動(dòng)特征，總體保持了對(duì)物流網(wǎng)絡(luò)的重資產(chǎn)投入。

　　盡管UPS上市時(shí)已處于發(fā)展穩(wěn)定期，但公司資本開(kāi)支節(jié)奏（資本開(kāi)支額/營(yíng)業(yè)收入）并未呈現(xiàn)單邊趨勢(shì)，而是呈現(xiàn)波動(dòng)特征。我們認(rèn)為或與公司面對(duì)市場(chǎng)變化，積極調(diào)整投入有關(guān)。作為直營(yíng)制物流企業(yè)的代表，公司的主要投入方向包括網(wǎng)點(diǎn)、飛機(jī)、車輛、信息技術(shù)。

　　具體來(lái)看：2002-2008年，公司持續(xù)投入資本進(jìn)行飛機(jī)和車輛購(gòu)置；2009-2015年公司資本開(kāi)支力度放緩，主要與物流市場(chǎng)增速放緩有關(guān)；2016-2019年，公司資本開(kāi)支力度大幅提升，主要與公司正進(jìn)行全面的物流網(wǎng)絡(luò)的轉(zhuǎn)型升級(jí)，打造全球“智能物流網(wǎng)絡(luò)”有關(guān)。

　　上市至今，UPS具有良好的現(xiàn)金流和穩(wěn)定的股息率。公司現(xiàn)金流持續(xù)高于資本開(kāi)支，即使在擴(kuò)張階段，也實(shí)現(xiàn)了正的自由現(xiàn)金流入。上市以來(lái)UPS平均股息率約3.15%，給予投資人穩(wěn)健回報(bào)。根據(jù)彭博一致預(yù)期，目前股價(jià)對(duì)應(yīng)2020年股息收益率為3.2%。

　　2.百年穩(wěn)健發(fā)展，綜合物流實(shí)力領(lǐng)先

　　美國(guó)快遞行業(yè)集中度高，UPS穩(wěn)居行業(yè)第一。美國(guó)快遞行業(yè)具有獨(dú)特的發(fā)展背景，依靠鐵路與公路運(yùn)輸興起，而后航空貨運(yùn)引發(fā)時(shí)效需求，至今行業(yè)形成三強(qiáng)鼎立的競(jìng)爭(zhēng)格局。

　?。?）20世紀(jì)初，美國(guó)四大快遞巨頭依托鐵路資源形成寡頭壟斷的格局——美國(guó)運(yùn)通、富國(guó)銀行、亞當(dāng)斯快遞和美利堅(jiān)快遞。

　　一戰(zhàn)期間美國(guó)鐵道部將四大民營(yíng)快遞統(tǒng)一收購(gòu)成立了國(guó)營(yíng)鐵路快遞公司ARE。戰(zhàn)后，ARE重新回到民營(yíng)資本家手中，且繼承了鐵路的壟斷經(jīng)營(yíng)權(quán)。

　?。?）二戰(zhàn)后（1960-1975年），美國(guó)開(kāi)始了大規(guī)模的跨州高速公路建設(shè)，而基于鐵路運(yùn)輸運(yùn)營(yíng)的ARE受到致命沖擊，覆蓋面更廣、時(shí)效性更高的公路快遞快速取代鐵路快遞，USPS和UPS逐漸興起，暫時(shí)形成USPS、UPS和ARE三分天下的局面。

　?。?）1975年以后，航空貨運(yùn)新運(yùn)輸方式逐漸興起，成立于1971年的Fedex通過(guò)空運(yùn)切入快遞市場(chǎng)，2000年后形成Fedex、UPS與USPS共同壟斷美國(guó)快遞市場(chǎng)的格局。

　　從全球?qū)Ρ鹊慕嵌葋?lái)看，UPS市值體量最大，約為第二名FedEx的2倍。截止最新收盤(pán)價(jià)（2020/11/13）,UPS市值達(dá)到9345億元人民幣，排在其后的FedEx/DHL/順豐市值分別為4715/3758/3683億元人民幣。

　　從營(yíng)收規(guī)模和利潤(rùn)體量來(lái)看，UPS的收入規(guī)模與FedEx相當(dāng)，但利潤(rùn)額大幅領(lǐng)先，或與兩家公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)差異有關(guān)。UPS和FedEx分別在陸運(yùn)件和航空件市場(chǎng)占據(jù)優(yōu)勢(shì)。但根據(jù)FedEx披露數(shù)據(jù)，陸運(yùn)業(yè)務(wù)盈利強(qiáng)于空運(yùn)（2019年FedEx的陸運(yùn)利潤(rùn)率13%，而空運(yùn)利潤(rùn)率為5.7%）。

　　UPS以陸運(yùn)為主（UPS Ground收入占比44%，F(xiàn)edEx Ground 收入占比30%，導(dǎo)致UPS盈利能力強(qiáng)于FedEx；此外，UPS的發(fā)展歷史和綜合物流能力強(qiáng)于FedEx，或具備更強(qiáng)的協(xié)調(diào)能力，提升綜合利潤(rùn)率。

　　2019年UPS的國(guó)內(nèi)快遞業(yè)務(wù)量約55.36億件，其中國(guó)內(nèi)包裹47.3億件（隔日件/延遲件/陸運(yùn)件件量分別為4.8/4.1/38.4億件），國(guó)際包裹8.1億件。

02對(duì)標(biāo)UPS，看順豐未來(lái)發(fā)展空間

　　1.業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)：國(guó)際、供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)還有較大空間

　　結(jié)論：順豐近年來(lái)從單一的快遞業(yè)務(wù)向多元業(yè)務(wù)拓展，新業(yè)務(wù)增長(zhǎng)迅速，2020H1五大新業(yè)務(wù)（快運(yùn)、冷運(yùn)、同城配、國(guó)際、供應(yīng)鏈）收入占比達(dá)到26.7%，綜合物流能力加速形成。

　　對(duì)標(biāo)全球行業(yè)龍頭UPS，順豐在國(guó)際和供應(yīng)鏈兩大業(yè)務(wù)上還有較大提升空間，在保持當(dāng)前發(fā)展勢(shì)頭下，有望構(gòu)筑全球競(jìng)爭(zhēng)力。

　　（1）國(guó)際業(yè)務(wù)：

　　UPS業(yè)務(wù)遍及全球，國(guó)際快遞收入占比約兩成，利潤(rùn)率為所有業(yè)務(wù)最高。UPS通過(guò)兼并、收購(gòu)的方式在歐洲、亞洲以及新興市場(chǎng)快速獲得份額，當(dāng)前在220個(gè)國(guó)家和地區(qū)開(kāi)展快遞服務(wù)。

　　從UPS各業(yè)務(wù)收入占比來(lái)看，國(guó)際快遞占比19%，占比穩(wěn)定；而從盈利能力來(lái)看，國(guó)際業(yè)務(wù)利潤(rùn)率明顯高于其他業(yè)務(wù)，或由于其壁壘高（全球物流能力）、產(chǎn)品附加值高。2019年國(guó)際業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率18.7%，約為國(guó)內(nèi)快遞業(yè)務(wù)的2倍，貢獻(xiàn)34%的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)。

　　UPS抓住經(jīng)濟(jì)全球化的機(jī)遇走向世界，順豐的國(guó)際化路程則更漫長(zhǎng)。UPS在1975年開(kāi)始布局國(guó)際業(yè)務(wù)，抓住了經(jīng)濟(jì)全球化的歷史發(fā)展機(jī)遇。當(dāng)前順豐也在積極布局海外，國(guó)際標(biāo)快/特惠業(yè)務(wù)覆蓋海外71個(gè)國(guó)家，國(guó)際小包業(yè)務(wù)覆蓋全球225個(gè)國(guó)家/地區(qū)，國(guó)際收入占比約4%，遠(yuǎn)未及UPS國(guó)際收入占比近20%的程度。

　　從絕對(duì)體量來(lái)看，順豐的國(guó)際業(yè)務(wù)收入約為UPS國(guó)際收入的3%。我們認(rèn)為中國(guó)國(guó)內(nèi)物流市場(chǎng)規(guī)模更大，增速更快，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)一段時(shí)間內(nèi)仍為順豐的重點(diǎn)投入方向，而國(guó)際市場(chǎng)則是更長(zhǎng)遠(yuǎn)戰(zhàn)略布局。

　　隨著跨境電商興起和中國(guó)產(chǎn)業(yè)升級(jí)，順豐的國(guó)際業(yè)務(wù)具備持續(xù)增長(zhǎng)基礎(chǔ)。隨著跨境電商的興起，國(guó)內(nèi)消費(fèi)者在消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)下擴(kuò)大對(duì)海外高端品牌商品購(gòu)買(mǎi)；同時(shí)具備高性價(jià)比的中國(guó)產(chǎn)品逐步走向全球；全球供應(yīng)鏈一體化仍為主流，順豐有望持續(xù)提高國(guó)際服務(wù)能力，為客戶提供全場(chǎng)景、一體化、自主可控的國(guó)際物流服務(wù)。

　?。?）供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)：

　　UPS的供應(yīng)鏈最早始于1992年，通過(guò)成立USCS（UPS Supply Chain Solutions），并結(jié)合高效的組織能力，為客戶提供供應(yīng)鏈服務(wù)。目前UPS為高科技、汽車、工業(yè)生產(chǎn)、保健、零售及消費(fèi)產(chǎn)品等領(lǐng)域，提供物流、快遞、金融、供應(yīng)鏈咨詢?yōu)楹诵牡娜轿还?yīng)鏈管理。

　　UPS的供應(yīng)鏈服務(wù)能力的形成依靠戰(zhàn)略收購(gòu)、精準(zhǔn)協(xié)同和經(jīng)驗(yàn)積累。UPS將自己定位于一站式承運(yùn)商和供應(yīng)鏈解決方案供應(yīng)商，在傳統(tǒng)包裹快遞優(yōu)勢(shì)之外，公司借助幾大重要戰(zhàn)略并購(gòu)擴(kuò)展能力邊界：

　　1）收購(gòu)Fritz（將公斤段提升至70-500公斤，并提升空運(yùn)和跨境能力）、收購(gòu)美國(guó)第一國(guó)際銀行（形成供應(yīng)鏈金融服務(wù)能力）、收購(gòu)MailBoxes（健全末端網(wǎng)絡(luò)）。

　　在能力形成后，UPS供應(yīng)鏈部門(mén)將UPS物流集團(tuán)、UPS 貨運(yùn)服務(wù)公司、UPS 資本、UPS 咨詢結(jié)合起來(lái)，精準(zhǔn)協(xié)調(diào)，為客戶提供一攬子服務(wù)。在幾十年供應(yīng)鏈管理經(jīng)驗(yàn)積累下，成為全球物流供應(yīng)鏈領(lǐng)導(dǎo)者。

　　對(duì)順豐而言：供應(yīng)鏈服務(wù)是綜合實(shí)力的體現(xiàn)，壯大供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)能夠形成對(duì)其他業(yè)務(wù)的導(dǎo)流和支撐。

　　2019年UPS的供應(yīng)鏈與貨代業(yè)務(wù)收入占比約12.3%，而順豐從2016年才開(kāi)始發(fā)力供應(yīng)鏈，2018年順豐先后發(fā)起兩筆重大的供應(yīng)鏈領(lǐng)域投資（收購(gòu)夏暉與DHL中國(guó)），截止2019年供應(yīng)鏈營(yíng)收占比約4.4%。

　　長(zhǎng)期看，順豐將戰(zhàn)略目標(biāo)定為行業(yè)解決方案的科技服務(wù)公司，以時(shí)效快遞業(yè)務(wù)為基礎(chǔ)，注重重資產(chǎn)投入，而供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)能夠促進(jìn)業(yè)務(wù)部門(mén)間的整合，提升順豐的資產(chǎn)利用率，提升綜合服務(wù)能力，具備高度戰(zhàn)略價(jià)值。

　　2.產(chǎn)品分層：高端產(chǎn)品細(xì)化分層，盈利能力可提升

　　結(jié)論：順豐最為核心的產(chǎn)品為時(shí)效快遞，進(jìn)一步可分為特快、標(biāo)快兩種主要產(chǎn)品，區(qū)別主要體現(xiàn)在時(shí)效差異上。

　　而UPS時(shí)效快遞產(chǎn)品則具體到不同送達(dá)時(shí)間，并匹配相應(yīng)價(jià)格，充分滿足消費(fèi)者差異化需求。我們認(rèn)為未來(lái)隨著順豐全國(guó)物流網(wǎng)絡(luò)的完善，尤其是鄂州機(jī)場(chǎng)的投運(yùn)，將實(shí)現(xiàn)高端產(chǎn)品分層，并通過(guò)差異化定價(jià)提升盈利能力。

　　UPS對(duì)時(shí)效的劃分比國(guó)內(nèi)快遞企業(yè)更加細(xì)化，價(jià)格與時(shí)效相匹配。UPS時(shí)效產(chǎn)品為航空件，根據(jù)公司年報(bào)介紹，航空件可實(shí)現(xiàn)當(dāng)天/次日/第三天/第四天送達(dá)，并可指定時(shí)間（上午8點(diǎn)、上午10點(diǎn)30、中午、下午4點(diǎn)30）。

　　以發(fā)送一件從孟菲斯到亞特蘭大（約800公里）的包裹（2公斤重）為例，公司官網(wǎng)給出的送達(dá)時(shí)間分為五個(gè)時(shí)間段，時(shí)間要求越快，價(jià)格越高。如果選擇最快的次日上午8:00前到，收費(fèi)為109美元；選擇最慢的延遲件（第三天到）下午4點(diǎn)30前，對(duì)應(yīng)的價(jià)格為24美元，服務(wù)時(shí)效與收費(fèi)結(jié)構(gòu)較為完善。

　　從中美快遞的時(shí)效來(lái)看，UPS航空時(shí)效領(lǐng)先順豐，陸運(yùn)時(shí)效弱于順豐

　　（1）航空件時(shí)效：UPS提供的次日達(dá)產(chǎn)品中，可實(shí)現(xiàn)次日上午8點(diǎn)或10點(diǎn)前送達(dá)。目前順豐時(shí)效最高的特快件，一般承諾送達(dá)時(shí)間為次日上午12點(diǎn)前，我們認(rèn)為航空時(shí)效差異原因?yàn)橹忻纼蓢?guó)快遞公司在航空網(wǎng)絡(luò)密度、自有飛機(jī)數(shù)量、貨機(jī)起降時(shí)刻的差異以及用戶價(jià)格敏感度所致。

　?。?）陸運(yùn)件時(shí)效：UPS Ground件第四天下午4點(diǎn)30送達(dá)，運(yùn)輸時(shí)間接近3天，而順豐標(biāo)快一般在次日22:00或第三日送達(dá)，運(yùn)輸時(shí)間僅1-2天，我們認(rèn)為順豐陸運(yùn)時(shí)效領(lǐng)先UPS的主要原因?yàn)橹袊?guó)客戶以陸運(yùn)需求為主，件量密度與發(fā)車頻次高，且國(guó)內(nèi)公路網(wǎng)絡(luò)發(fā)達(dá)。

　　從中美快遞的價(jià)格來(lái)看，UPS航空時(shí)效快遞價(jià)格遠(yuǎn)高于順豐

　　以發(fā)送從上海到武漢（約800公里）的包裹（2公斤重）為例，通過(guò)順豐發(fā)送的特快件收費(fèi)僅32元人民幣，而相同距離、相同時(shí)效的UPS次日達(dá)件收費(fèi)是其16倍。順豐標(biāo)快的收費(fèi)為23元人民幣，而UPS Ground收費(fèi)是其3.5倍。

　　在競(jìng)爭(zhēng)格局穩(wěn)定的前提下，UPS每年上漲基礎(chǔ)費(fèi)率以應(yīng)對(duì)成本上升、維持資本開(kāi)支。從上市至今，UPS每年均保持一定的基礎(chǔ)費(fèi)率上漲，近六年均維持4.9%的上漲幅度，費(fèi)率的上漲一方面應(yīng)對(duì)通脹、人力等成本的上漲，另一方面對(duì)UPS在運(yùn)輸網(wǎng)絡(luò)的投資起到支撐作用。

　　對(duì)順豐而言，在鄂州機(jī)場(chǎng)投運(yùn)后，公司有望推出更多定制化時(shí)效快遞產(chǎn)品，并完善價(jià)格梯度，提升盈利能力。

　　我們梳理了2019冬春航季順豐全貨機(jī)的起降時(shí)刻，公司的高峰起降時(shí)刻集中在晚上11點(diǎn)至清晨6點(diǎn)，而在白天沒(méi)有起降時(shí)刻，導(dǎo)致公司的時(shí)效產(chǎn)品必須按照航空的起降時(shí)間做規(guī)劃。而鄂州機(jī)場(chǎng)的開(kāi)通，有望給順豐帶來(lái)更多優(yōu)質(zhì)時(shí)刻，重新定義時(shí)效件產(chǎn)品，而提供差異化的服務(wù)和收費(fèi)，則有望提升公司盈利能力。

　　3.電商快遞：機(jī)遇大于挑戰(zhàn)

　　結(jié)論：2000年初美國(guó)電商興起，隨著電商的持續(xù)發(fā)展，UPS逐步重視電商市場(chǎng)，公司與USPS合作處理低端業(yè)務(wù)，同時(shí)建設(shè)路由網(wǎng)絡(luò)、滿足消費(fèi)者對(duì)時(shí)效電商件的需求，公司件量得以持續(xù)穩(wěn)健增長(zhǎng)。

　　同時(shí)我們也發(fā)現(xiàn)，UPS的單件盈利下滑，主要由于成本剛性所致。對(duì)比順豐，中國(guó)電商快遞市場(chǎng)方興未艾，面對(duì)中高端、中低端需求，順豐發(fā)力“高端電商件”、“特惠專配件”、“豐網(wǎng)”，均有較大機(jī)會(huì)擴(kuò)張市場(chǎng)份額，重點(diǎn)在于做好成本管控。

　　美國(guó)的電商起源于20世紀(jì)90年代末，當(dāng)前仍處于快速成長(zhǎng)期。1995年Amazon與Ebay相繼成立，美國(guó)的電子商務(wù)開(kāi)始興起。21世紀(jì)初美國(guó)電商進(jìn)入第一輪快速成長(zhǎng)期，2000-2007年美國(guó)電商行業(yè)規(guī)模復(fù)合增速達(dá)25.7%。而經(jīng)歷金融危機(jī)后，美國(guó)電商快速恢復(fù)，2010-2019年行業(yè)規(guī)模復(fù)合增速達(dá)15%。

　　UPS國(guó)內(nèi)件量增速與美國(guó)電商行業(yè)增速趨同，近年來(lái)UPS時(shí)效快遞或因高端電商需求而快速增長(zhǎng)。

　?。?）總體來(lái)看，UPS件量增速與電商行業(yè)增速趨同。但UPS件量增速顯著低于電商增速，我們認(rèn)為由于UPS件量基數(shù)較大，且主要服務(wù)B端為主，電商貢獻(xiàn)的增量有限。其次，2006年UPS與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手USPS展開(kāi)合作，將部分低端業(yè)務(wù)產(chǎn)品交由USPS處理。

　?。?）2015年以來(lái)，UPS的隔日件+延遲件保持較快增速，我們認(rèn)為主要由于高端電商需求帶動(dòng)。根據(jù)公司年報(bào)描述：“交付速度變得越來(lái)越重要，公司利用不斷擴(kuò)大的自動(dòng)化網(wǎng)絡(luò)的優(yōu)勢(shì)，加強(qiáng)了作為電子商務(wù)托運(yùn)人的首選地位?！薄?019年，UPS擴(kuò)展了面向全球中小企業(yè)的電子商務(wù)解決方案（UPS efullment），協(xié)助賣(mài)家進(jìn)行倉(cāng)儲(chǔ)、訂單處理、包裝和運(yùn)輸”。

　　UPS的國(guó)內(nèi)單件快遞盈利從2013年以來(lái)呈下滑趨勢(shì)，主要由于成本剛性上漲。2013年以后，UPS國(guó)內(nèi)快遞單票利潤(rùn)呈下降趨勢(shì)，2019年UPS單票國(guó)內(nèi)快遞利潤(rùn)0.88美元。雖然UPS單位費(fèi)率每年上漲，但公司面臨的人力、運(yùn)輸成本較為剛性，成本改善空間有限。以2007和2012年為例，公司需要支付大額的養(yǎng)老金或人工福利，導(dǎo)致當(dāng)年人力成本大幅提升。

　　對(duì)順豐而言，面對(duì)線上滲透加速提升的態(tài)勢(shì)，選擇發(fā)力“高端電商件”、“特惠專配件”、“豐網(wǎng)”均將助推順豐擴(kuò)張快遞市場(chǎng)份額，重點(diǎn)在于成本管控。線上滲透率的提升本質(zhì)是商品銷售在渠道端的再分配，我們認(rèn)為這是一場(chǎng)不可逆的變革。

　　中高端電商產(chǎn)品需要相匹配的快遞服務(wù)（快速、安全、優(yōu)質(zhì)服務(wù)），順豐具備天然基因；而部分客單價(jià)相對(duì)不高的中低端電商產(chǎn)品，為了突出差異化或客戶服務(wù)體驗(yàn)，也對(duì)順豐的特惠件產(chǎn)品產(chǎn)生較大需求。

　　總的來(lái)看，順豐切入龐大的電商快遞市場(chǎng)，其優(yōu)勢(shì)在于品牌和服務(wù)，其挑戰(zhàn)在于做好成本管控與資源平衡。

　　4.全球航空網(wǎng)絡(luò)：鄂州機(jī)場(chǎng)VS路易斯維爾機(jī)場(chǎng)

　　結(jié)論：UPS以路易斯維爾機(jī)場(chǎng)為全球航空物流網(wǎng)絡(luò)核心樞紐，同時(shí)建立了龐大的自有機(jī)隊(duì)，構(gòu)建了輻射全球的能力，對(duì)開(kāi)展時(shí)效快遞、國(guó)際快遞、供應(yīng)鏈等業(yè)務(wù)提供支撐。

　　對(duì)順豐而言，鄂州機(jī)場(chǎng)的開(kāi)通將大幅提升順豐的綜合實(shí)力，順豐將進(jìn)一步向國(guó)際巨頭對(duì)標(biāo)，完善網(wǎng)絡(luò)布局、優(yōu)化機(jī)隊(duì)結(jié)構(gòu)。對(duì)提高服務(wù)的穩(wěn)定性、構(gòu)建高端綜合物流服務(wù)能力、降低綜合成本具有重要影響。

　　路易斯維爾機(jī)場(chǎng)是UPS全球航空網(wǎng)絡(luò)的中心—— “UPS世界港”。根據(jù)公司官網(wǎng)披露，路易斯維爾機(jī)場(chǎng)每天約有300多個(gè)航班起降，該樞紐每天處理大約200萬(wàn)個(gè)包裹，在12月的高峰假期，每天包裹處理量可達(dá)400萬(wàn)個(gè)。根據(jù)IATA數(shù)據(jù)，2019年路易斯維爾機(jī)場(chǎng)貨物吞吐量達(dá)279萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)6.4%，吞吐量排全球第4。

　　路易斯維爾機(jī)場(chǎng)先后經(jīng)歷兩次大型擴(kuò)建，不斷滿足UPS中轉(zhuǎn)需求。UPS 為滿足日益增長(zhǎng)的航空貨運(yùn)需求，于1999年與路易斯維爾機(jī)場(chǎng)開(kāi)展大規(guī)模合作，首要任務(wù)是產(chǎn)能建設(shè)：

　　1）一期擴(kuò)建從1999年持續(xù)到2002年， UPS耗資10億美元重新打造路易斯維爾機(jī)場(chǎng)，該項(xiàng)目被稱為UPS世界港（UPS Worldport），主要以建立“平行-交叉跑道”結(jié)構(gòu)足UPS的貨運(yùn)飛機(jī)起降需求，航空樞紐的面積從200萬(wàn)平方英尺增加到400萬(wàn)平方英尺，轉(zhuǎn)運(yùn)中心的中轉(zhuǎn)能力提升達(dá)到35萬(wàn)個(gè)包裹/每小時(shí)；

　　2）二期擴(kuò)建工程從2006年持續(xù)到2010年，航空樞紐的面積擴(kuò)張到520萬(wàn)平方英尺，轉(zhuǎn)運(yùn)中心的中轉(zhuǎn)能力提升達(dá)到41.6萬(wàn)個(gè)包裹/每小時(shí)。

　　在2002年UPS世界港建成后，路易斯維爾機(jī)場(chǎng)吞吐量快速增長(zhǎng)，UPS國(guó)際業(yè)務(wù)利潤(rùn)率提升。

　　在UPS Worldport建成后，路易斯維爾機(jī)場(chǎng)迎來(lái)產(chǎn)能爬坡期，貨物吞吐量快速增長(zhǎng)，2002-2007年貨運(yùn)量符合增速達(dá)6.4%，得益于專業(yè)貨運(yùn)機(jī)場(chǎng)的效率提升，2003年UPS國(guó)際快遞業(yè)務(wù)利潤(rùn)率大幅提升6.0pts。而2010年機(jī)場(chǎng)二次擴(kuò)建后，或由于全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩，整體貨運(yùn)吞吐量仍處于爬坡期。

　　UPS世界港的核心是高效的轉(zhuǎn)運(yùn)中心。在經(jīng)歷兩次擴(kuò)建后，UPS形成了高效的處理中心，內(nèi)建有多條數(shù)公里長(zhǎng)的傳送帶，連接44個(gè)貨運(yùn)站，每4小時(shí)輪轉(zhuǎn)一次，能提供多達(dá)100架貨機(jī)的裝卸工作。分揀中心傳送設(shè)備分為3個(gè)系統(tǒng)，分別處理小件包裹、正常包裹和異形包裹。不同類型的包裹分揀時(shí)效最快可在12分鐘內(nèi)完成。

　　UPS以路易斯維爾機(jī)場(chǎng)為核心樞紐，在全球建立了12個(gè)航空樞紐，完成全球布局。UPS在美國(guó)、歐洲、亞太、加拿大、拉丁美洲均建立了航空貨運(yùn)樞紐，形成通達(dá)全球的航空網(wǎng)絡(luò)，成功走向世界。

　　與航空樞紐相匹配，UPS自建了規(guī)模龐大的航空貨運(yùn)機(jī)隊(duì)。與自有航空樞紐相匹配，UPS自建航空貨運(yùn)機(jī)隊(duì)，并不斷優(yōu)化機(jī)型結(jié)構(gòu)，采用寬體機(jī)替代窄體機(jī)，提高裝載效率。2019年UPS共運(yùn)營(yíng)貨機(jī)572架，其中自有貨機(jī)261架，占比約44%；其余貨機(jī)均采用短期租賃和包租模式。

　　對(duì)順豐而言，其主導(dǎo)投資建設(shè)的鄂州機(jī)場(chǎng)預(yù)計(jì)于2022年初投入運(yùn)營(yíng)，鄂州機(jī)場(chǎng)的開(kāi)通將使得順豐擁有大型航空貨運(yùn)樞紐，進(jìn)一步向國(guó)際巨頭對(duì)標(biāo)，完善、優(yōu)化網(wǎng)絡(luò)布局。順豐將以鄂州機(jī)場(chǎng)樞紐為中心，全面打造覆蓋全國(guó)、輻射全球的航路航線網(wǎng)絡(luò)。對(duì)提升產(chǎn)品時(shí)效、提高服務(wù)的穩(wěn)定性、構(gòu)建高端綜合物流服務(wù)能力、降低綜合成本具有重要影響。更長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，鄂州機(jī)場(chǎng)形成產(chǎn)業(yè)聚集后，將是順豐供應(yīng)鏈布局的核心一環(huán)，匹配我國(guó)國(guó)家戰(zhàn)略背景下的全球供應(yīng)鏈重構(gòu)。

03總結(jié)

　　順豐的長(zhǎng)期空間來(lái)自于公司的時(shí)效業(yè)務(wù)底盤(pán)以及多元化新業(yè)務(wù)，看點(diǎn)頗多。對(duì)標(biāo)海外巨頭UPS，我們長(zhǎng)期看好順豐的投資價(jià)值。

　?。?）國(guó)際、供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)還有較大發(fā)展空間：對(duì)標(biāo)全球行業(yè)龍頭UPS，國(guó)際業(yè)務(wù)利潤(rùn)率為所有業(yè)務(wù)中最高，而供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)能力為綜合實(shí)力體現(xiàn)。

　　順豐新業(yè)務(wù)增長(zhǎng)迅速，2019年五大新業(yè)務(wù)（快運(yùn)、冷運(yùn)、同城配、國(guó)際、供應(yīng)鏈）收入占比達(dá)到25.6%，綜合物流能力加速形成，順豐在國(guó)際、供應(yīng)鏈兩大業(yè)務(wù)上還有較大發(fā)展空間。

　?。?）時(shí)效快遞產(chǎn)品未來(lái)可分層，并提升盈利能力：UPS時(shí)效快遞產(chǎn)品則具體到不同送達(dá)時(shí)間，并匹配相應(yīng)價(jià)格，充分滿足消費(fèi)者差異化需求。

　　我們認(rèn)為未來(lái)隨著順豐全國(guó)物流網(wǎng)絡(luò)的完善，尤其是借助鄂州機(jī)場(chǎng)的投運(yùn)，將實(shí)現(xiàn)高端產(chǎn)品細(xì)化分層，并通過(guò)差異化定價(jià)提升盈利能力。

　?。?）抓住電商快遞發(fā)展機(jī)遇，把控成本，擴(kuò)張份額：近年來(lái)UPS時(shí)效快遞因高端電商需求而快速增長(zhǎng)。

　　而中國(guó)電商快遞市場(chǎng)方興未艾，面對(duì)中高端、中低端需求，順豐發(fā)力“高端電商件”、“特惠專配件”、“豐網(wǎng)”，均有較大機(jī)會(huì)擴(kuò)張市場(chǎng)份額，其優(yōu)勢(shì)在于品牌和服務(wù)，其挑戰(zhàn)在于做好成本管控與資源平衡。

　?。?）借助鄂州機(jī)場(chǎng)打造全球航空網(wǎng)絡(luò)，樹(shù)立國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力：UPS以路易斯維爾機(jī)場(chǎng)為核心樞紐，同時(shí)建立了龐大的自有機(jī)隊(duì)，構(gòu)建了輻射全球的能力。

　　對(duì)順豐而言，鄂州機(jī)場(chǎng)的開(kāi)通將大幅提升順豐的綜合實(shí)力，順豐擁有大型航空貨運(yùn)樞紐，對(duì)提高服務(wù)的穩(wěn)定性、構(gòu)建高端綜合物流服務(wù)能力、降低綜合成本具有重要影響。

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