快遞行業(yè)投資策略：短期看政策、中期看格局、長期看成本。短期看政策，快遞行業(yè)迎來政策密集期，成本中樞上移，收入端有望提價對沖；中期看格局，中國快遞惡性價格戰(zhàn)已經(jīng)持續(xù)2年，行業(yè)競爭激烈且尾部企業(yè)現(xiàn)金壓力大，行業(yè)有望在政策沖擊下加速出清；

　　電商快遞長期看成本，中通快遞規(guī)模、投資、管理全面領(lǐng)先，單位成本優(yōu)勢明顯；綜合物流長期看協(xié)同效應(yīng)，順豐綜合物流布局全面領(lǐng)先，隨著四網(wǎng)融通項目的推進(jìn)，順豐的核心競爭力逐漸從品牌協(xié)同走向業(yè)務(wù)協(xié)同，護(hù)城河不斷加厚。

電商快遞格局生變 通脹壓力下價格戰(zhàn)惡性轉(zhuǎn)溫和

　　行業(yè)高景氣度，企業(yè)增速換擋、分化：去除2020Q1低基數(shù)影響，從今年二季度來看，行業(yè)業(yè)務(wù)量增速維持高位，增速達(dá)到29%。除順豐與圓通外（增速分別為37%與30%），其余快遞企業(yè)增速均低于行業(yè)增速，其中申通、百世已遠(yuǎn)落后于行業(yè)增速，企業(yè)增速開始換擋、分化。

　　極兔突圍成功，快遞格局生變：2021Q2，去年初起網(wǎng)的極兔日均票量已超過2000萬票，市場份額不斷擴(kuò)張。高增長的背后，代表極兔已經(jīng)突圍成功，逐漸侵占頭部企業(yè)的份額、吞并尾部企業(yè)的業(yè)務(wù)，行業(yè)CR3、CR5也不斷提升，快遞格局生變。

　　通達(dá)百單票收入邊際企穩(wěn)：二季度以來各快遞企業(yè)單票收入降幅紛紛收窄，中通、韻達(dá)、圓通以及申通單票收入降幅環(huán)比分別減少7.24pcts、11.87pcts、6.13pcts與17.58pcts。價格戰(zhàn)發(fā)起者放緩產(chǎn)能投入、密集的監(jiān)管政策共同導(dǎo)致通達(dá)百單票收入邊際企穩(wěn)。

　　順豐單票收入降幅較大系業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整所致：2021Q1&Q2，順豐單票收入分別同比下降13.24%與13.40%，主要系順豐調(diào)整業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)所致，順豐將原屬于經(jīng)濟(jì)快遞板塊的標(biāo)準(zhǔn)陸運(yùn)產(chǎn)品升級為新標(biāo)快產(chǎn)品，并在電商件實行直營與加盟雙模式運(yùn)營，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的調(diào)整導(dǎo)致順豐單票收入降幅較大。

　　成本端來看，上半年各家資本開支力度持續(xù)，但成本端的優(yōu)化放緩，主要原因有二：

　　①業(yè)務(wù)增速換擋，產(chǎn)能利用率回落：針對性的投入并未有足夠的業(yè)務(wù)量以釋放規(guī)模效應(yīng)，未能繼續(xù)攤薄成本。2021H1，順豐、中通、韻達(dá)、圓通、申通與百世單票成本同比分別下降2.20%、2.91%、12.16%、2.35%、10.71%與10.42%，降幅收窄。

　?、谕泬毫^大：今年二季度，道路通行費(fèi)減免的取消與油價的上漲使單票運(yùn)輸成本優(yōu)化的趨勢放緩，2021H1，中通、圓通、申通單票運(yùn)輸成本分別為 0.52 元、0.51 元與 0.36 元，同比分別增長 10.29%、0.00%與-16.39%。

　　價格戰(zhàn)惡性轉(zhuǎn)溫和：全面通脹壓力下，價格戰(zhàn)發(fā)起者放緩了產(chǎn)能投放的腳步，并且從2021年4月起，快遞行業(yè)進(jìn)入了政策密集期，行業(yè)價格戰(zhàn)正式由惡性轉(zhuǎn)為溫和，單票收入邊際企穩(wěn)。

　　成本通脹壓力大，短期業(yè)績?nèi)匀怀袎海壕C合來看，2021年上半年，各企業(yè)單票收入降幅平均在7%-12%，而單票成本降幅平均在3%-10%，成本端較大的通脹壓力導(dǎo)致各企業(yè)單票凈利再度下滑，二季度各企業(yè)歸母凈利潤均為負(fù)增長，短期業(yè)績?nèi)匀怀袎骸?

供給側(cè)壓力增大 行業(yè)出清加速

　　電商快遞龍頭首次資本開支停止擴(kuò)張：電商快遞方面，2021H1，龍頭中通首次放緩了產(chǎn)能投入的腳步，上半年資本開支同比增長12.99%（其中Q2同比下降1%），而圓通、申通與韻達(dá)資本開支同比增幅分別為79.13%、39.25%與37.75%，仍維持較大的投入力度，但百世產(chǎn)能投入已經(jīng)掉隊，上半年同比下降44%。龍頭資本開支放緩的背景下，半年度來看，圓通、韻達(dá)與申通單票固定資產(chǎn)仍與中通有1元左右的差距。

　　順豐資本開支創(chuàng)歷史新高：2021H1，順豐資本開支達(dá)到97.79億元，同比大增146.08%，主要針對轉(zhuǎn)運(yùn)分撥、空運(yùn)網(wǎng)絡(luò)以及土地資源，資本投入力度創(chuàng)下歷史新高。

　　資本開支投向主要為轉(zhuǎn)運(yùn)中心：2021H1，各企業(yè)資本開支投向主要為轉(zhuǎn)運(yùn)中心，針對轉(zhuǎn)運(yùn)中心建設(shè)以持續(xù)提高自動化率，優(yōu)化分揀效率。韻達(dá)、圓通與順豐轉(zhuǎn)運(yùn)中心投入占比分別為49.91%、45.76%與31.49%。

　　資金缺口明顯，融資需求緊迫：2021H1，頭部企業(yè)資本開支平均已經(jīng)達(dá)到其利潤的6-7倍、經(jīng)營活動現(xiàn)金流的2-3倍。以保持高投入的順豐與圓通為例，上半年資本開支分別為利潤的12倍與4倍，經(jīng)營活動現(xiàn)金流的2倍與3倍，融資需求緊迫。

　　債務(wù)融資：短期融資券成為各企業(yè)補(bǔ)充營運(yùn)資金的首選。2021年至今，順豐已發(fā)布兩期短期融資與四期超短期融資，共募集39.8億元；韻達(dá)與圓通也以超短期融資的方式分別募集20億元與10億元。

　　股權(quán)融資：2021年來，順豐與申通已公布非公開發(fā)行股票的方案，擬通過股權(quán)融資分別募集220億元與35億元。

　　行業(yè)供需失衡狀態(tài)依舊，存量競爭將加速出清腳步：2021年行業(yè)的高景氣度縮小了供需差，但通達(dá)百世、順豐以及極兔的業(yè)務(wù)增量已經(jīng)超越行業(yè)增量，京東物流的加入更會在未來繼續(xù)擴(kuò)大行業(yè)供需差。根據(jù)測算，2021年通達(dá)百世、順豐與極兔能夠帶來329億票的供給增量，而行業(yè)業(yè)務(wù)增長僅有250億票，供需缺口擴(kuò)大。無論是尋找商流綁定，還是主動尋求價格戰(zhàn)，企業(yè)競爭的工具各有不同，但行業(yè)轉(zhuǎn)為存量競爭將會加速行業(yè)出清。

短期看政策中期看格局 長期看成本

　　自2009年《新郵政法》推出后，2021年快遞行業(yè)再次迎來政策密集期。最具代表性的政策變化是2021年4月《浙江省促進(jìn)快遞條例（草案）》（簡稱《浙七條》）和7月份七部門聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于做好快遞員群體合法權(quán)益保障工作的意見》（簡稱《意見》），兩政策一項針對收入，一項針對成本，是短期影響行業(yè)基本面的最核心變量。

　　《浙七條》主要針對行業(yè)收入，政策出臺后，義烏價格戰(zhàn)叫停。從政策影響力看，《浙七條》涉及到省級立法，政策落地仍需省人大常委會審議，預(yù)計執(zhí)行落地時間在2022年，短期政策僅有震懾作用，難以直接指導(dǎo)企業(yè)價格政策。

　　《意見》主要針對行業(yè)成本，保障小哥福利。從政策強(qiáng)度看，《意見》明確強(qiáng)調(diào)了要制定《快遞末端派費(fèi)核算指引》和《快遞員勞動定額標(biāo)準(zhǔn)》來保障小哥權(quán)益，各大快遞企業(yè)也積極響應(yīng)，《意見》印發(fā)不足兩個月，中通、韻達(dá)、圓通、申通、百世、極兔等六家電商快遞企業(yè)先后宣布自9月1日期全網(wǎng)末端派費(fèi)每票上漲0.1元。派費(fèi)漲價落地速度超預(yù)期。

　　作為同質(zhì)化程度較高的行業(yè)，供需條件的優(yōu)化是行業(yè)大行情啟動的必要條件。從全球快遞行業(yè)的發(fā)展經(jīng)驗來看，美國和日本均是歷經(jīng)三年惡性價格戰(zhàn)完成出清。中國快遞惡性價格戰(zhàn)始于2019Q4，已經(jīng)開始持續(xù)將近2年，加速出清在即。

　　高速成長期結(jié)束后第三年，美國快遞價格戰(zhàn)結(jié)束：1993年，即美國快遞行業(yè)高速成長期結(jié)束后第3年，F(xiàn)edEx時效件利潤率觸底回升，標(biāo)志著美國時效快遞市場價格戰(zhàn)的階段性結(jié)束。1992年，F(xiàn)edEx開始持續(xù)創(chuàng)造超額收益。

　　高速成長期結(jié)束后第三年，日本快遞龍頭開始創(chuàng)造超額收益：1991年，即日本快遞行業(yè)高速成長期結(jié)束后第三年，Yamato開始持續(xù)創(chuàng)造超額收益，此時我們可以基本判斷日本快遞行業(yè)價格戰(zhàn)放緩甚至已經(jīng)結(jié)束。

　　作為重資產(chǎn)的快遞行業(yè)，決定其成本的三要素是規(guī)模、投資和管理，其中規(guī)模是基礎(chǔ)，投資是工具、管理是杠桿。從目前的快遞企業(yè)的經(jīng)營情況來看，中通市占率行業(yè)第一，投資規(guī)模行業(yè)第一，管理機(jī)制靈活，已經(jīng)建立了明確的競爭優(yōu)勢。

　　從國際發(fā)展經(jīng)驗看，綜合物流是快遞巨頭的成熟形態(tài)，UPS、FedEx、DHL 都是業(yè)務(wù)范圍橫跨快遞、零擔(dān)、冷鏈、國際的綜合物流企業(yè)。在中國快遞企業(yè)的綜合物流布局方面，順豐已經(jīng)明顯走到前列。

　　綜合物流企業(yè)業(yè)務(wù)復(fù)雜，其核心競爭力更綜合，也更考驗企業(yè)不同業(yè)務(wù)間的協(xié)同能力。長期來看，順豐是中國最具競爭實力的物流企業(yè)，品牌協(xié)同疊加業(yè)務(wù)協(xié)同，護(hù)城河不斷加厚，長期看好順豐的龍頭地位與競爭優(yōu)勢。

　　短期關(guān)注下半年順豐收入與成本兩個拐點。①收入拐點：時效業(yè)務(wù)的產(chǎn)品體系完成優(yōu)化改善，預(yù)計下半年順豐時效件增速將在線上消費(fèi)升級與生鮮旺季的加持下持續(xù)修復(fù)，疊加上順豐快運(yùn)、國際、同城業(yè)務(wù)的持續(xù)增長，有望增強(qiáng)順豐盈利能力，帶來收入的拐點。②成本拐點：四網(wǎng)融通項目成效逐漸顯現(xiàn)降低業(yè)務(wù)成本，帶來成本拐點。

【獨(dú)家稿件及免責(zé)聲明】本網(wǎng)注明轉(zhuǎn)載文章中的信息僅供用戶參考。凡注明來源“運(yùn)輸人網(wǎng)”的作品，未經(jīng)本網(wǎng)授權(quán)均不得轉(zhuǎn)載、摘編或使用。聯(lián)系郵件：master@yunshuren.com